圖、文 ／財訊雙週刊
全民搶購主動式ETF，但盤中折溢價幅度過大，讓外資、高頻交易者與大戶透過資金優勢，大啖價差利益。
5月中旬以來，台股大盤陷入高檔震盪，但市場資金對主動式台股ETF的追捧卻未見降溫。根據《財訊》雙週刊報導，其中，被市場稱為「怪物級新人」的統一台股升級50主動式ETF（00403A）掛牌，更成為近期資本市場最受矚目的焦點。但在市場熱度背後，也暴露出台灣ETF市場機制的新壓力。00403A上市首日，溢價竟高達5.57%，遠超過國內ETF過往常態，引發市場對造市制度是否失靈的質疑。一般而言，國內ETF正常折溢價幅度多控制在1%以內，若超過2%，投資人便須提高警覺。因為在高溢價時追價買進，等同用高於基金實際淨值的價格承接，一旦溢價收斂，投資人即便標的沒跌，也可能先面臨價差損失。
上市溢價 造市商壓不住
雖然00403A隔日隨大盤重挫，收盤時溢價收斂至0.69%，但盤中溢價仍不小。面對外界質疑造市商未善盡穩定價格責任，證期局副局長黃厚銘說明，00403A掛牌首日，6家合作造市商有持續向投信申購ETF單位，再回補市場流動性，當天釋出的ETF部位，甚至已占基金總成交金額6成。然而，問題在於買盤實在過於瘋狂。00403A初始募集規模逼近800億元，掛牌當天規模再暴增385億元，隔日更衝上1512億元。因此即便造市商持續釋出籌碼，仍難以在短時間內消化散戶蜂擁而至的買盤，最終導致溢價持續。事實上，《財訊》採訪得知，近期不只00403A。只要市場波動加劇，熱門ETF的盤中折溢價幅度便容易急遽擴大。例如主動統一台股增長（00981A）日前曾連續多日盤中溢價超過1%；但在00403A上市後，市場資金快速轉向，00981A反而出現折價。
投信業者無奈表示，每檔ETF的造市商家數從4到8家不等，但至少會和1家簽約、明定造市義務，其他合作造市商則依當日盤勢進行程度不一的介入，但若盤中瞬間量大，不管找幾家造市商都可能出現難以因應的狀況。根據現行規範，若ETF單日折溢價幅度超過10%，或連續5個營業日折溢價均達3%以上，業者就須提出書面說明。證期局也強調，除將要求投信業者加強風險揭露與折溢價公告外，也會督導證交所強化對造市商的流動性管理，並研議更有效率的機制，協助造市商在面對極端買盤時，更有效平抑價差。只是，當散戶因折溢價風險而焦慮時，另一群人卻可能因此靠著套利就大賺一票。這群人，正是外資法人、高頻交易者，以及資金雄厚的大戶。據了解，國內某知名高頻交商，4月光是靠主動式ETF的折溢價差，就大賺數十億元。「對法人來說完全是無風險套利，為什麼不賺？」業內人士解釋，當熱門ETF因散戶瘋搶而出現高溢價時，法人便會啟動套利操作：首先，在次級市場賣出、甚至放空ETF，鎖住高價；接著，以接近淨值的價格買進一籃子成分股現貨；再把這籃股票交回投信，在初級市場換取新的ETF單位；最後，再將新取得的ETF用於回補先前放空部位，或直接在市場賣出，穩穩賺進其中價差。
散戶瘋搶 恐被機制反噬
若ETF出現折價，法人則會反向操作：先在市場低價買進ETF，再拆解成分股，以較高價格丟到次級市場賣出，同樣能賺取無風險價差。《財訊》雙週刊分析，透過初級市場與次級市場間的來回操作，ETF市價與基金淨值才得以逐步收斂。不過，由於國內ETF初級市場申贖實務上都是以500張為一個基本單位，所需資金動輒上億元，一般散戶根本無法參與。密集、高頻交易，也是把成交量推上兆元的關鍵推手，但後續勢必還會熱烈，因為5月下旬起，還有3檔台股主動式ETF新兵報到，包括主動富邦台灣龍耀ETF（00405A）、主動聯博動能50（00404A）、中信台灣收益成長主動式ETF（00406A），市場流動性與資金競逐將再掀波瀾。對散戶投資人而言，儘管ETF擁有交易便利、門檻低等優點，但折溢價就是績效減項，一旦因情緒過熱而忽略了市場機制，最終恐怕只是賺到一場空歡喜。
…（更多精彩內容，詳見《財訊》雙週刊第764期）
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